出臺氣候信息披露規(guī)則是美國證交會(huì)的首要目標(biāo)之一，美國證交會(huì)主席Gary Gensler曾承諾去年年底前公布該項(xiàng)提案。

美國證券交易委員會(huì)近日就其即將出臺的氣候信息披露規(guī)則進(jìn)行內(nèi)部辯論，除其他事項(xiàng)外，該規(guī)則專門涉及范圍3溫室氣體排放的信息披露。

范圍3的排放信息披露之所以重要，是因?yàn)槿绻麤]有企業(yè)供應(yīng)商和客戶的內(nèi)部信息披露，這類排放數(shù)據(jù)基本無法知曉和收集，而且?guī)缀跛谢剂仙a(chǎn)商的排放都屬于范圍3排放。

范圍3排放與企業(yè)的價(jià)值鏈有關(guān)，涉及供應(yīng)鏈中其他企業(yè)和產(chǎn)品用戶的排放，例如商品采購（上游）及產(chǎn)品使用和處置（下游）的排放。

辯論的起因是因?yàn)樵诖_定范圍3排放的披露規(guī)則時(shí)，證交會(huì)對上市企業(yè)如何披露范圍3排放的標(biāo)準(zhǔn)方面發(fā)生分歧。分歧的背后涉及一個(gè)關(guān)于“重大實(shí)質(zhì)性”（Materiality）的法律術(shù)語難題，該術(shù)語界定了上市企業(yè)需向股民披露信息內(nèi)容的原則。

證交會(huì)認(rèn)為可以采用嚴(yán)格明確的規(guī)定性標(biāo)準(zhǔn)，也可以依據(jù)所謂“重大實(shí)質(zhì)性”原則采用更寬泛、更開放的標(biāo)準(zhǔn)。而對于后者，則意味著上市企業(yè)可以自我判定和披露它所認(rèn)為的投資者會(huì)認(rèn)為是“重大實(shí)質(zhì)性”的信息。

美國證券法對該概念的定義很模糊，聯(lián)邦法庭也從未制定明確的指導(dǎo)方針。證交會(huì)部分委員擔(dān)心采用錯(cuò)誤的執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)可能會(huì)增加未來法律訴訟的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)橥顿Y者可能會(huì)通過法律途徑對上市企業(yè)披露的所謂重大實(shí)質(zhì)性信息提出異議。

美國證券法要求上市企業(yè)向投資者披露所有重大信息的說法并不準(zhǔn)確，只有證交會(huì)頒布了披露重大信息的規(guī)則，或者需要額外披露已使披露的信息不具有誤導(dǎo)性的情況下才需要披露重大信息。

根據(jù)美國證券法，證交會(huì)不需要根據(jù)重大實(shí)質(zhì)性原則制定披露規(guī)則。它可以簡單明確要求披露某些信息，如果這些披露是“為了公共利益或保護(hù)投資者而適當(dāng)和必要的”，因此盡管證交會(huì)可以決定在某特定情況下采用重大實(shí)質(zhì)性原則，但它也可以決定采用更為合適的不同標(biāo)準(zhǔn)，例如為了維持可靠、有序和高效的資本市場，或促進(jìn)資本的信息通暢。

然而具有諷刺意味的是，對于范圍3的碳排放信息披露，什么樣的信息會(huì)被投資者認(rèn)為是“重大實(shí)質(zhì)性”的卻是由上市企業(yè)來決定。如果未披露的信息一旦受到投資者質(zhì)疑，投資者要求通過法律判定上市企業(yè)的實(shí)質(zhì)性信息披露內(nèi)容則可能需要數(shù)年的訴訟時(shí)間。

一般地，法律定義如果一位思維正常的投資者有極大的可能性認(rèn)為一條信息對于投資的決定會(huì)產(chǎn)生重要影響時(shí)，則該信息被認(rèn)為具有重大實(shí)質(zhì)性。

范圍3排放量的披露應(yīng)該是所有投資者和其他市場參與者都需要知道的信息，以便規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)和利益保護(hù)。無論是氣候變化的物理風(fēng)險(xiǎn)（例如洪水或火災(zāi)對設(shè)施的破壞），還是低碳經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)（例如政府關(guān)于化石燃料替代、破壞性能源技術(shù)創(chuàng)新、或者消費(fèi)者需求側(cè)變化的政策要求），兩者都會(huì)影響企業(yè)價(jià)值鏈中上下游的實(shí)體企業(yè)。

當(dāng)涉及范圍3排放時(shí)，轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)尤為重要，因?yàn)檗D(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)的多樣化可能會(huì)對財(cái)務(wù)、責(zé)任、競爭或聲譽(yù)產(chǎn)生嚴(yán)重影響，即使對碳排放量非常低的實(shí)體也是如此。因此，即使是企業(yè)價(jià)值鏈上下游的實(shí)體排放很低（范圍3排放），也可能產(chǎn)生重大的連鎖反應(yīng)。

傳統(tǒng)意義上，證交會(huì)在實(shí)施嚴(yán)格明確的披露規(guī)則的同時(shí)也要求上市企業(yè)披露其他重要信息。證交會(huì)之所以這樣做，部分原因是為了確保證券市場正常運(yùn)行，保護(hù)公眾利益和投資者，無論這些信息對特定企業(yè)的特定投資者是否重要。

例如，雖然證交會(huì)要求上市企業(yè)提交一份注冊聲明，說明該業(yè)務(wù)以及企業(yè)將如何使用銷售收入等細(xì)節(jié)，但它還要求上市企業(yè)根據(jù)所作聲明的情況，提供作出所需聲明所需的、不具誤導(dǎo)性的進(jìn)一步重要信息（如有）。另外，證交會(huì)會(huì)要求企業(yè)披露有關(guān)股票回購的信息，即使企業(yè)只回購了一股股票。

顯然，決定什么是“重大實(shí)質(zhì)性”的信息應(yīng)是投資者而不是上市企業(yè)。眾多大型投資公司呼吁更多披露全球變暖對市場的影響，其中包括貝萊德公司（BlackRock Inc.）和道富銀行（StateStreet Corp.）等全美最大的資產(chǎn)管理公司。投資者的觀點(diǎn)也非常明確，氣候風(fēng)險(xiǎn)和其他ESG問題對他們的投資至關(guān)重要。

氣候變化信息披露為證券監(jiān)管開辟了一條新的道路。實(shí)施范圍3排放的信息披露規(guī)則將關(guān)系到投資者在資本市場上為規(guī)避氣候風(fēng)險(xiǎn)這一關(guān)鍵因素而獲得信息的可靠性、一致性和可比性。然而規(guī)則不應(yīng)與“重大實(shí)質(zhì)性”的狹隘界定聯(lián)系在一起，否則投資者和其他市場參與者可能在短期內(nèi)都沒有機(jī)會(huì)獲得他們需要的信息。